税前折现率与税后折现率

应如何换算

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这个问题目前还是存在的，但根据IAS36修改讨论意见，未来可能税前、税后都可以采用了。

实务中，税前折现率与税后折现率换算有二种操作，一是采用换算方式间接确定税前模型，另外一种是采用迭代方式。实际上，这两种方法是有讲究的，这里省略证明过程，只叙述过程。

折现率和所得税率的作用机制较为接近；而再投资和ROI往往互相嵌套共同发挥作用；当ROI大于WACC时，大部分税后模型将高于税前模型，反之亦然；此外，税前、税后模型价值差异率与参数变动幅度基本正相关，随着时间的推移，呈现双曲线或抛物线特征，最终收敛于初始值，因此，若相关参数在预测期早期发生变动，尤其是（正反双向）剧烈变动，则税前、税后模型价值之差异将显著增加。因此，提出如下建议：

实务中如何确定折现率

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根据经验，主体最常估计的是经过风险调整的折现率，从主体的加权平均资本成本 (WACC) 开始估算。WACC是税后的度量，用于计量主体整体所要求的报酬率，本质上是主体预计平均支付给资本提供者以为其资产进行筹资的利率。该计算按比例权衡主体资本的每个类别（例如，股权和长期债务），以得出整个主体的资本成本。

为实现得出适当的折现率的目标，主体还需调整整个主体的WACC，以与市场参与者的视角一致，为每项资产或现金产出单元确定折现率。

权益成本

在实务中，计算权益成本最常见的方法是使用资本资产定价模型 (CAPM)。这是一个描述投资风险与报酬之间关系的模型。基本的CAPM考虑两个因素：

•  无风险投资的报酬率（基于被认为基本上是无风险的长期政府债券）；

•  超过无风险利率的投资者对该资产所要求的股权风险溢价。

在实务中，大多数评估师将风险溢价细分为子因素，包括政治风险溢价、规模溢价和“alpha”因子。“Alpha”在此背景下是投资中用来描述一种投资策略超越市场的能力。

无风险利率

无风险利率通常基于发达经济体的政府债券收益率，其货币和期限与所考虑的资产或现金产出单元相同或相似。在实务中，一般使用10年或20年期债券作为长期利率的近似替代。如果没有适合的货币或期限的政府债券收益率可用，可能需要进行调整。

一些评估师考虑使用“标准化”的无风险利率而非即期利率，这是由于当前利率相对于历史水平较低。通常，这需要对过去一段期间（例如，过去10年）的政府债券收益率进行分析。无论是否使用了标准化利率，都应将其结果与市场风险溢价一起考虑。

股权风险溢价

股权风险溢价的计算基于：

•  市场风险溢价（股票预期长期报酬率减去无风险利率）；

•  “beta”（目标公司相对于整个市场的行业或板块风险）。

市场风险溢价通常基于对股票市场的历史研究，涵盖较长时间段。这与无风险利率（市场总报酬）综合考虑。

目标公司的“beta”系数可基于一组可比上市公司或行业平均的分析来估计。最常见的方法涉及基于历史股票价格计算5年期或2年期的“beta”系数。选择适当的“beta”系数是主观的，并应考虑目标公司相对于基准公司的情况。

政治风险溢价

如果目标公司的业务位于与用于估计无风险利率和股权风险溢价不同的国家（或多个国家），则可能需要考虑政治风险溢价，以反映在这些国家投资的风险感知差异。例如，如果现金流量以美元计价，但目标主体在秘鲁经营，则会包括一个政治风险溢价，以反映在秘鲁的投资相对于美国的类似投资所需的预期额外报酬。

请注意，这适用于现金流量货币与用于计算WACC的货币相同的情况。有关调整外币现金流量的更多细节，不在此处讨论。

Alpha因子

评估师应评估确定的权益总成本是否与现金流量的风险一致。可能有必要包括一个额外的“alpha”因子，以捕捉未被“市场”权益成本所捕捉到的现金流量风险。这可能包括与同行业相比较高的预期收入增长率或利润率。

鉴于评估此类“alpha”因子困难重重，通常更倾向于对现金流量进行调整。

债务成本

债务成本应基于主体的长期借款利率，与长期现金流量保持一致。这取决于业务的财务杠杆比率（较高的财务杠杆比率对债务投资者来说风险较高）以及市场对具有相似风险水平的债务所预期的报酬率。

财务杠杆比率应基于业务的长期和最佳资本结构，这可能与当前的资本结构不同。可以考虑更长期的行业平均值来确定一个适当的长期水平。

在评估债务成本时，还应考虑对政治风险的调整。

最后，鉴于WACC是一个税后利率，需要将其调整为税前利率。